1. Aérospatiale et défense : une brèche dans le mur des sorties
Le 26 août, PitchBook documente la seule exception franche au blocage des sorties. Dans l’aérospatiale et la défense, la valeur des sorties de sociétés détenues par le PE est passée de 17,7 Md$ pour l’ensemble de 2025 à 26,8 Md$ sur le seul premier semestre 2026. Le secteur a été porté par cinq introductions en Bourse d’ampleur, contre aucune au deuxième trimestre 2025.
La plus importante est celle de DPC Holdings, autrement dit Doncasters, groupe britannique spécialisé dans les pièces de précision et les superalliages à base de nickel et de cobalt destinés aux moteurs d’avion et aux turbines à gaz industrielles. La société a été introduite le 25 juin au New York Stock Exchange — et non à Londres — sous le symbole DPC, sur une valorisation de 4,9 Md$. L’opération s’est faite en position de force : 27,86 millions d’actions placées à 33 $, au-dessus de la fourchette indicative de 28 à 32 $, pour une taille relevée par rapport aux 23,3 millions de titres initialement prévus, avec une souscription de 75 M$ de la Qatar Investment Authority en placement privé.
Son parcours actionnarial mérite le détour, car il raconte à lui seul la décennie écoulée. Doncasters appartenait à la Royal Bank of Scotland avant d’être rachetée en 2005 par Dubai International Capital, pour environ 700 M£. Le fonds émirati s’y enlise, et une restructuration de dette transfère en 2020 la propriété aux créanciers — parmi lesquels J.F. Lehman & Company, société de gestion new-yorkaise spécialisée sur l’aérospatiale et la défense, qui prend la main. Depuis, plus de 170 M$ ont été investis dans la modernisation des sites et l’extension des capacités, et le chiffre d’affaires a doublé. Six ans de détention, un actif repris aux créanciers et redressé par le travail industriel plutôt que par le levier. Et une vraie sortie : à l’issue de l’introduction, les fonds affiliés à J.F. Lehman ne conservent plus que 13,5 % du capital.
Viennent ensuite trois opérations, toutes également au New York Stock Exchange. Global Medical Response, société texane de secours médicaux d’urgence adossée à KKR, valorisée 3,4 Md$. Elle exploite des ambulances terrestres et une flotte d’hélicoptères et d’avions sanitaires, et c’est cette flotte qui la fait entrer dans le périmètre du secteur. Puis Applied Aerospace & Defense (3,4 Md$), détenue par Greenbriar Equity Group et cotée le 2 juin sous le symbole AADX, pour 650 M$ levés. Enfin Aevex (2,2 Md$) — drones, munitions rôdeuses et véhicules de surface autonomes — détenue par Madison Dearborn Partners et cotée le 17 avril sous AVEX, pour 320 M$ levés. Au total, le trimestre compte 27 sorties, en hausse de 17,4 % sur le trimestre précédent et de 22,7 % sur un an ; l’aéronautique commerciale en représente 40 % de la valeur.
Et c’est ici qu’il faut regarder de près ce que « sortie » veut dire. Cotée au NYSE depuis le 13 mai sous le symbole GMRS, Global Medical Response a placé 31,9 millions d’actions à 15 $ — soit environ 479 M$ bruts et 455 M$ nets — après avoir visé jusqu’à 797,9 M$ dans une fourchette de 22 à 25 $.
Ces 455 M$ ne suffisaient pas à financer l’opération, et le prospectus en détaille le montage. Concomitamment à l’introduction, des fonds affiliés à KKR, Ares Management et HPS ont souscrit 500 M$ de bons de souscription — 33 333 333 titres au prix de l’introduction, exerçables à 0,01 $ — dont le produit est intégralement affecté au remboursement de la dette. Le document ne publie pas la répartition de ces 500 M$ entre les trois souscripteurs.
Le sort des actions de préférence de série B est plus éclairant encore. Celles détenues par KKR ont été échangées contre 12 381 051 bons de souscription à 0,01 $ : pas un dollar encaissé. Celles détenues par Ares et HPS ont été rachetées en numéraire pour 299 447 782 $, financés par le produit net de l’introduction. L’argent levé auprès du public est donc allé aux deux fonds de dette, pas au sponsor. Le reliquat, soit environ 670 M$ de prêt à terme de premier rang à échéance 2032, a été remboursé grâce au placement privé.
Autrement dit, KKR n’a rien vendu et rien encaissé : il a converti ses titres de préférence en bons de souscription, puis remis de l’argent au pot pour désendetter la société. À l’issue de ces opérations, le prospectus indique que le véhicule contrôlé par KKR — qui porte également les intérêts d’Ares — détient environ 77,6 % des droits de vote ; le 13G de fin juin fait état de près de 81 % des actions de catégorie A après conversion. GMR est classée « controlled company » au sens du NYSE.
Applied Aerospace & Defense relève du même principe. C’est une construction par acquisitions — fusion d’Applied Aerospace et de PCX Aerosystems en décembre 2025, puis rachat de Vestigo Aerospace, pour un chiffre d’affaires 2025 de 498,8 M$ en hausse de 24,8 % — et Greenbriar conserve lui aussi environ 81 % du capital après l’introduction, sous le même statut de société contrôlée.
Le contraste avec Doncasters est saisissant, et il tient en trois chiffres : 13,5 % conservés par J.F. Lehman, 81 % par KKR, 81 % par Greenbriar. Une opération sur les trois plus grosses est une cession au sens propre — placée au-dessus de sa fourchette, avec un sponsor qui se retire. Les deux autres sont des introductions où le fonds garde le contrôle. Chez Global Medical Response, le sponsor n’a strictement rien encaissé : ses titres de préférence ont été convertis en bons de souscription, et le seul remboursement en numéraire est allé à deux prêteurs tiers.
La nuance est de taille, car la « valeur de sortie » enregistre la valorisation d’une société ayant atteint un événement de liquidité, pas le produit d’une cession. La distinction n’est pas académique : c’est précisément l’écart entre la statistique qui fait le titre et le DPI qu’attendent les investisseurs — et le sujet de la section suivante.
« Le projecteur est braqué sur le secteur, dans le sillage de l’introduction de SpaceX et de la guerre en Iran », résume Jim Corridore, analyste industrie chez PitchBook. Il décrit pourtant un moteur plus prosaïque que la géopolitique : le vieillissement des flottes commerciales, qui alimente durablement la chaîne des pièces de rechange et des services de maintenance — précisément les segments où le capital-investissement est installé. À l’inverse, la valeur des acquisitions recule de 11,1 à 6,5 Md$ malgré un nombre d’opérations en hausse de 10,9 % : le marché se déplace vers les tickets moyens, les grandes cibles étant déjà logées chez les donneurs d’ordre cotés.
Reste à mesurer ce que cette brèche signifie vraiment. PitchBook la présente comme « un soulagement bienvenu à une classe d’actifs engorgée de sociétés vieillissantes ». Mais l’aérospatiale sort parce que la Bourse a rouvert pour un secteur précis, sous l’effet d’un cycle géopolitique et d’un cycle de flotte. Le cycle industriel, lui, se travaille : l’anticiper est le métier même du capital-investissement, et J.F. Lehman, spécialiste du secteur de longue date, ne s’est pas trouvé là par hasard. Ce qui ne se commande pas, en revanche, c’est la fenêtre boursière — celle qui fixe le moment et le prix, et qui a fait passer Global Medical Response d’une fourchette de 22 à 25 $ à une introduction à 15 $.
Sources : PitchBook — Aerospace and defense PE exit value already beat last year’s total (26 août 2026) · PitchBook — Q2 2026 Aerospace & Defense Report · Reuters — KKR-backed ambulance giant GMR raises $479 million in US IPO · GMR Solutions — Form 424B4, SEC (12 mai 2026) · PR Newswire — J.F. Lehman & Company-Backed Doncasters Completes Successful IPO Listing (25 juin 2026)
📖 Pour aller plus loin : 6. Comment le Private Equity peut aider l’Europe à atteindre un effort de défense à 5 % du PIB
2. Les 860 milliards de dollars de sociétés zombies
Fortune consacre le 25 août un article au chiffre qui donne sa mesure à l’engorgement. Sur les 13 509 sociétés américaines détenues par des fonds de PE, 33,8 % le sont depuis cinq ans ou plus. Cela porte à environ 4 600 le nombre de sociétés détenues depuis au moins cinq ans. Kyle Walters, analyste capital-investissement chez PitchBook, les décrit comme entrées dans un état zombie — opérationnelles, solvables, mais sans chemin de sortie identifiable —, avec une gradation qu’il faut restituer : à cinq ans la société est « fiévreuse », à dix ans c’est un actif problématique.
Le chiffre des 860 Md$ relève d’une tout autre mesure, et la confusion est facile. Il ne s’agit ni du même seuil ni de la même grandeur : à fin 2025, environ 40 % de la valeur nette d’inventaire des sociétés américaines sous LBO — plus de 860 Md$ — était détenue depuis plus de sept ans, troisième hausse annuelle consécutive et plus haut niveau depuis 2016. La valeur nette d’inventaire est le prix que les sociétés de gestion attribuent elles-mêmes à des participations qu’elles n’ont pas encore vendues. Fortune rapporte ce montant à une industrie de 3 800 Md$ d’actifs sous gestion, sans préciser si ce total couvre le seul marché américain ou l’ensemble mondial : la mise en regard donne un ordre de grandeur, pas un ratio exploitable.
Réserve. Le seuil de cinq ans, pris isolément, ne prouve pas grand-chose : il y a toujours eu des participations détenues au-delà, et la durée de trois à cinq ans relève de la promesse commerciale plus que de la norme observée. C’est la seconde mesure qui porte la thèse, et par sa pente plutôt que par son niveau — trois années consécutives de hausse. Précision de méthode : PitchBook ne publie pas de décomposition fine par tranche d’ancienneté ; on dispose d’un décompte de sociétés à cinq ans et plus, et d’une part de valeur à sept ans et plus, sans détail intermédiaire ni passerelle entre les deux.
L’origine est datée et assumée : les années de taux zéro. « Après le Covid, en 2023, quand les taux atteignent leur plus haut niveau en quarante ans, vous ne pouvez plus vous appuyer sur l’ingénierie financière », explique Walters. « Non seulement vous avez acheté ces sociétés au pic de 2020-2021, quand les valorisations étaient au plus haut et le capital quasi gratuit, mais vous devez créer des améliorations opérationnelles au moment où c’est le plus difficile. Ajoutez à cela des sociétés payées 12 fois l’Ebitda et qui en valent peut-être 10, et vous avez creusé un trou dont il n’y a pas vraiment moyen de sortir. »
Walters se refuse au catastrophisme : il faudrait, selon lui, « plusieurs couches » de risque superposées pour que le phénomène devienne systémique, et les sociétés de gestion conservent l’avantage du temps tant que rien ne leur force la main. Sa conclusion n’en est pas moins nette : « Ces sociétés ne peuvent pas rester en portefeuille éternellement. Elles doivent se décomposer d’une manière ou d’une autre. Il y a toujours une issue — l’une meilleure que l’autre — mais elle est inévitable. »
Corroboration. Les données de KPMG confirment le blocage par un autre chemin. Son Pulse of Private Equity du deuxième trimestre qualifie le flux de sorties de « modéré » et recense 1 315 sorties mondiales au premier semestre 2026, soit le rythme le plus faible depuis plus de dix ans en nombre d’opérations.
En valeur, le tableau est moins sombre : 570 Md$ à la mi-année, à comparer aux 1 200 Md$ de l’ensemble de 2025. Le marché sort donc moins souvent, mais de manière significativement plus importante. Le détail est éloquent — 76 introductions en Bourse pèsent à elles seules 112,7 Md$, quand 659 cessions industrielles en représentent 262,5 et 580 reventes à un autre fonds 194,8. C’est précisément le profil décrit à la section précédente : quelques grandes opérations font le chiffre pendant que la masse des participations reste en portefeuille.
Sources : Fortune — Private equity’s $860 billion zombie company problem (25 août 2026) · PitchBook — The zombie fund problem is getting worse · PitchBook — Q3 2026 Private Equity’s Zombie Problem · KPMG — Pulse of Private Equity Q2’26
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3. a16z lève 1,1 Md$ pour le matériel : le capital-risque redécouvre l’usine
Andreessen Horowitz a annoncé le 28 août la levée de 1,1 Md$ pour son fonds Machine Age, son premier véhicule dédié aux infrastructures matérielles. La cible : processeurs pour l’IA, mémoire, équipements réseau, stockage, robotique et centres de données, jusqu’aux systèmes complets — une définition assez large pour aller du centre de données à l’appareil domestique.
La justification avancée est une contrainte physique. Chaque maillon de la chaîne d’approvisionnement matérielle serait saturé, des puces à la mémoire jusqu’à l’électricité, et la croissance annuelle habituelle du secteur, de 20 à 30 %, ne peut pas suivre une demande qui progresse à trois chiffres. Les commandités Martin Casado et Raghu Raghuram piloteront la stratégie, sur l’amorçage comme sur le développement.
Le signal est notable pour une maison qui a bâti sa doctrine sur la formule « le logiciel dévore le monde » : le matériel est passé d’une fraction marginale à plus de 20 % de son flux d’affaires. L’investissement dans l’IA se déplace un peu du modèle vers la brique et le cuivre.
Sources : TechCrunch — a16z creates a $1.1B ‘Machine Age’ fund (28 août 2026) · PitchBook — A16z’s new $1.1B fund admits hardware is eating the world, too (28 août 2026)
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4. Tudigo : le financement participatif français à l’épreuve du retournement
La plateforme bordelaise Tudigo, fondée en 2015 sous le nom Bulb in Town, a été placée en redressement judiciaire par le tribunal de commerce de Bordeaux le 5 août, après une cessation des paiements constatée le 31 juillet. Sa trajectoire de collecte résume le retournement du secteur : 41 M€ en 2024, 29 M€ en 2025, 7,3 M€ sur les huit premiers mois de 2026. L’entreprise invoque un renversement de marché venu après une phase d’hypercroissance, aggravé par une crise de gouvernance interne apparue à l’automne 2024.
Sur le sort des investisseurs, Tudigo indique que les fonds sont conservés en comptes cantonnés, séparés du véhicule d’investissement des projets concernés ou logés dans les livres du prestataire de services de paiement Lemonway. La procédure fixe un calendrier serré : les offres de reprise doivent être déposées d’ici au 14 septembre, pour un examen par le tribunal le 30 septembre.
Le cas dépasse la seule entreprise. Le financement participatif français a été l’un des canaux d’accès des particuliers au non-coté, porté par des taux bas et un appétit pour l’investissement direct. La remontée des taux et la multiplication des défauts sur les projets immobiliers ont refermé cette parenthèse.
Mise en perspective. Selon le baromètre Forvis Mazars–France FinTech publié en mars 2026, le crowdfunding français a collecté 1 763 M€ en 2025, dont seulement 170 M€ en investissement au capital, contre 202,5 M€ en 2024. C’est le seul grand segment en recul, quand le prêt progresse à 1 414,8 M€ et que l’immobilier se stabilise à 845 M€. Le baromètre décrit un crowdequity sous pression : moindre appétit pour le financement de l’innovation et des jeunes pousses, sélectivité accrue, dispositifs de soutien fragilisés.
Rapportée à ce compartiment, la place de Tudigo change de nature. Ses 41 M€ collectés en 2024 et 29 M€ en 2025 pèsent de l’ordre du cinquième du segment investissement — ordre de grandeur à manier avec prudence, la collecte de Tudigo ne relevant pas exclusivement du capital. Sa défaillance n’est donc pas un incident périphérique : c’est l’un des premiers acteurs du compartiment le plus fragile du marché qui s’arrête.
Sources : Boursorama / AFP — La plateforme de financement participatif Tudigo placée en redressement judiciaire (17 août 2026) · Les Échos, « La plateforme de crowdfunding Tudigo en redressement judiciaire », Sandra Pirrmann, édition du 18 août 2026 (référence papier) · Forvis Mazars / France FinTech — Baromètre 2025 du crowdfunding en France (mars 2026)
📖 Pour aller plus loin : 12. Le Private Equity s’ouvre (vraiment) aux particuliers
Références de la semaine
Documents réglementaires consultés (SEC / EDGAR). Les chiffres de la section 1 relatifs aux structures de détention et au financement des introductions proviennent des dépôts des sociétés, et non des seules dépêches.
- GMR Solutions Inc., Form 424B4 — notice définitive d’introduction, 12 mai 2026. Échange des actions de préférence de série B détenues par KKR contre 12 381 051 bons de souscription à 0,01 $ ; rachat en numéraire pour 299 447 782 $ des actions de préférence détenues par Ares et HPS ; placement privé concomitant de 500 000 000 $ souscrit par des fonds affiliés à KKR, Ares et HPS, sans répartition publiée ; 77,6 % des droits de vote au véhicule contrôlé par KKR à l’issue des opérations.
- GMR Solutions Inc., Schedule 13G — participation des entités gérées par KKR au 30 juin 2026, environ 81 % des actions de catégorie A après conversion.
- DPC Holdings Ltd (Doncasters), Schedule 13G — participation résiduelle des fonds affiliés à J.F. Lehman & Company après l’introduction, 13,5 % du capital.
Études et rapports
- PitchBook, Q2 2026 Aerospace & Defense Report: More Deals, Smaller Check Sizes
- Fortune, Term Sheet — Private equity’s $860 billion zombie company problem, Allie Garfinkle, 25 août 2026
- PitchBook, Q3 2026 Private Equity’s Zombie Problem, Kyle Walters
- KPMG, Pulse of Private Equity Q2’26, données PitchBook arrêtées au 30 juin 2026
- Forvis Mazars et France FinTech, Baromètre 2025 du crowdfunding en France, mars 2026
